新的宏觀經濟時代正在興起。 它會是什麼樣子？

數月來，金融市場動盪不安，世界經濟壓力越來越大。你可能認為這些只是熊市和即將到來的衰退的正常跡象。但是，正如我們本週的特別報告所闡述的那樣，它們也標誌著世界經濟中新政權的痛苦出現——這種轉變可能與二戰后凱恩斯主義的興起以及轉向自由市場一樣重要和 1990 年代的全球化。這個新時代有望讓富裕世界擺脫 2010 年代的低增長陷阱，解決老齡化和氣候變化等重大問題。但它也帶來了嚴重的危險，從金融混亂到中央銀行破產和失控的公共支出。

市場波動的幅度是一代人所未見的。全球通脹率近 40 年來首次達到兩位數。由於反應遲緩，美聯儲現在正以 1980 年代以來最快的速度提高利率，而美元則處於 20 年來的最高水平，這在美國以外造成了混亂。如果你有投資組合或養老金，今年是可怕的。以美元計算，全球股市下跌了 25%，這是至少自 1980 年代以來最糟糕的一年，政府債券正處於自 1949 年以來最糟糕的一年。除了約 40 萬億美元的損失外，還有一種令人不安的感覺，即世界秩序正在隨著全球化走向倒退，俄羅斯入侵烏克蘭後能源系統支離破碎。

所有這些都標誌著 2010 年代經濟平靜時代的終結。在 2007-09 年全球金融危機之後，富裕經濟體的表現呈現出疲軟的格局。私營公司的投資受到抑制，即使是那些賺取巨額利潤的公司，而政府也沒有填補這一空缺：在雷曼兄弟倒閉後的十年裡，作為 gdp 的一部分，全球公共資本存量實際上出現了萎縮。經濟增長乏力，通貨膨脹率低。由於私營和公共部門在刺激更多活動方面無所作為，中央銀行成為了唯一的遊戲。他們將利率維持在最低水平，並在任何出現問題的跡象時購買大量債券，將他們的影響力進一步擴展到經濟領域。在大流行前夕，美國、歐洲和日本的中央銀行擁有驚人的 15 萬億美元的金融資產。

大流行的非同尋常的挑戰導致了非同尋常的行動，這些行動幫助釋放了當今的通貨膨脹：政府的瘋狂刺激和救助、消費者需求模式的暫時扭曲以及封鎖導致的供應鏈纏結。此後，隨著與沙特阿拉伯一起成為最大化石燃料出口國之一的俄羅斯將自己與西方市場隔離開來，能源緊縮加劇了這種通脹衝動。面對嚴重的通脹問題，美聯儲已經將利率從最高 0.25% 提高到 3.25%，預計到 2023 年初將提高到 4.5%。在全球範圍內，大多數貨幣當局也在收緊。

接下來到底是什麼？一個直接的恐懼是爆發，因為一個已經習慣於低利率的金融體系醒來時藉貸成本飆升。儘管一家中型銀行瑞士信貸面臨壓力，但銀行不太可能成為大問題：大多數銀行擁有比過去更大的安全緩衝。相反，危險存在於其他地方，即一個新面貌的金融體系，它較少依賴銀行，而更多地依賴流動的市場和技術。好消息是您的存款不會化為烏有。壞消息是，這個為公司和消費者提供融資的系統是不透明的，而且對損失非常敏感。

您已經可以在信貸市場上看到這一點。由於購買債務的公司迴避風險，抵押貸款和垃圾債券的利率正在飆升。用於為企業收購融資的“槓桿貸款”市場已經失靈——如果埃隆馬斯克收購 Twitter，由此產生的債務可能會成為一個大問題。與此同時，包括養老金計劃在內的投資基金在其積累的非流動資產組合中面臨虧損。部分管道可能會停止工作。國債市場變得更加不穩定（參見 Buttonwood），而歐洲能源公司則面臨著對其對沖的大量抵押品要求。英國的債券市場因其養老基金的隱晦衍生品押注而陷入混亂。

如果市場停止平穩運行，阻礙信貸流動或威脅蔓延，央行可能會介入：英格蘭銀行已經大轉彎並再次開始購買債券，從而違背其同時加息的承諾。中央銀行將沒有決心堅持其強硬言論的相關信念是另一個重大擔憂的背後：世界將回到 1970 年代，通貨膨脹猖獗。從某種意義上說，這是危言聳聽，而且過頭了。大多數預測者認為，隨著能源價格上漲的消退和利率的上漲，美國的通脹率將從目前的 8% 下降到 2023 年的 4%。然而，儘管通脹率升至 20% 的可能性很小，但政府和中央銀行是否會將其降至 2% 是一個明顯的問題。

移動的目標

要了解原因，請超越喧囂，看看長期基本面。與 2010 年代相比，政府支出和投資正在出現結構性增長。老齡化公民將需要更多的醫療保健。歐洲和日本將在國防上投入更多資金，以應對來自俄羅斯和中國的威脅。氣候變化和對安全的追求將促進國家對能源的投資，從可再生基礎設施到天然氣終端。地緣政治緊張局勢正導致政府在產業政策上投入更多資金。然而，即使投資增加，人口結構對富裕經濟體的影響也將越來越大。隨著人們年齡的增長，他們會儲蓄更多，而這種過剩的儲蓄將繼續降低潛在的實際利率。

因此，2020 年代和 2030 年代的基本趨勢是政府規模更大，但實際利率仍然很低。對於中央銀行來說，這造成了一個嚴重的困境。為了將通脹率降至大約 2% 的目標，他們可能不得不收緊貨幣政策以致經濟衰退。這將以失業的形式導致高昂的人力成本，並引發激烈的政治反彈。此外，如果經濟出現通縮並最終回到 2010 年代的低增長、低利率陷阱，央行可能會再次缺乏足夠的刺激工具。現在的誘惑是尋找另一條出路：放棄近幾十年來 2% 的通脹目標，並將其適度提高到 4%。當美聯儲在 2024 年開始下一次戰略審查時，這可能會出現在菜單上。

這個政府支出略高、通脹略高的勇敢新世界將具有優勢。在短期內，這將意味著不那麼嚴重的衰退或根本沒有衰退。從長遠來看，這意味著中央銀行在經濟低迷時期有更大的降息空間，從而減少了在出現任何問題時購買債券和紓困的需要，這會導致經濟出現更大的扭曲。

然而，它也伴隨著巨大的危險。中央銀行的信譽將受損：如果目標柱移動一次，為什麼不再次移動？數以百萬計的承諾 2% 通貨膨脹的合同和投資將被打亂，而溫和的通貨膨脹將把財富從債權人重新分配給債務人。與此同時，如果民粹主義政客做出不計後果的支出承諾，或者國家對能源和產業政策的投資執行不力，變成拖累生產力的臃腫虛榮項目，則適度擴大政府的承諾很容易失控。

這些機會和危險令人生畏。但現在是開始權衡它們及其對公民和企業的影響的時候了。經濟學中最大的錯誤是想像力的失敗，它反映了一種假設，即今天的政權將永遠存在。它永遠不會。變化即將來臨。做好準備。